黃金行業(yè)聯(lián)合報告：如何看待黃金和黃金珠寶股的波動及后續(xù)走勢？

近期黃金價格顯著上漲，波動加劇，引發(fā)了市場廣泛關注，那么如何看待黃金的波動及后續(xù)走勢？我們聯(lián)合宏觀、策略、資產配置以及有色、紡服多個團隊深入分析金價走勢背后的驅動因素及投資機會，對黃金及黃金珠寶股票市場的現(xiàn)狀與未來進行了全方位的解讀和展望。

【宏觀】短期黃金價格波動較大，預計暫時進入震蕩平臺，但中長期看，有三方面因素繼續(xù)推動黃金價格中樞上移：1）全球央行持續(xù)購買黃金對沖美元信用風險；2）全球黃金ETF 由黃金凈賣出方轉為凈買入方；3）市場預期今年美聯(lián)儲還有兩次降息，明年美聯(lián)儲主席換人后，降息幅度存在高于當前利率點陣圖所反映的情況。也就是說，未來黃金價格至少是兩輪驅動，即貨幣屬性和金融屬性共同驅動。

【策略】2022 年以來黃金上漲主要由三大核心邏輯驅動：1）周期性因素：美聯(lián)儲貨幣政策轉向，從放緩加息到降息。2）市場對美元信用擔憂，推動全球央行積極購金進行儲備資產多元化；3）短期因素中，地緣政治、全球貿易環(huán)境不確定性加大，大量投資資金將黃金作為避險資產，打開了金價上行空間。往后去看，黃金的短期拐點在于地緣政治風險因素的緩解，包括中美貿易摩擦、俄烏沖突等。而中期拐點則在于美聯(lián)儲貨幣政策轉向或者美國政府債務擴張拐點。

【資產配置】黃金估值還在可接受水平，與理論測算相比境內機構的黃金配置仍有提升空間：基于定量指標測算，短期建議關注經濟政策不確定性指數(shù)評估市場避險情緒需求，中期估值視角，以美元計價的黃金與儲備貨幣M2 的比值歷史分位數(shù)為77%還在可接受水平。本文橫向比較了均值方差、風險預算、全天候策略的黃金合意配置比例，分別對應5%~10%、10%~20%和20%~25%區(qū)間。

當前公募FOF、銀行理財和險資機構對黃金的配置仍處于邊際增長水平，但從絕對水平來看仍有提升空間。

【有色金屬】10 月中旬以來黃金股呈現(xiàn)股價不追隨金價上漲主要因金價8 月以來持續(xù)大幅上漲，在各項技術指標嚴重超買的情況下，權益市場謹慎畏高導致較金價提前見頂回落。我們認為隨著金價高位回調并筑底，后期黃金股價將恢復與金價趨同性。當前黃金股估值仍處歷史低位，滾動市盈率僅約30 倍，剔除大盤影響后的指標同樣處歷史極低水平。推薦關注靈寶黃金、潼關黃金、紫金黃金國際、山東黃金、赤峰黃金、山金國際、中金黃金等，白銀標的關注興業(yè)銀錫、盛達資源等。

【紡服輕工】2024 年起黃金珠寶行業(yè)需求呈現(xiàn)結構化特征：第一、內地中產及高凈值階層消費疲軟，消費偏理性；第二、金價持續(xù)上漲導致黃金首飾用金的消費量自2024 年開始下滑；第三、老鋪、潮宏基、周大福這些品牌主打工藝升級&融合中國傳統(tǒng)文化，使得黃金正在走出固有的條條框框，通過工藝的升級成為國內珠寶時尚市場的主流。其中，周大福重回中高端定位，渠道改革力度和產品升級效果超預期，今年第三季度公司整體零售值同比增長4.1%，內地同店增長7.6%，高毛利率的定價產品零售值貢獻達到了30%，盈利能力持續(xù)提升。在經營調整之際，始終堅持舉辦珠寶展&藝術展，提升品牌勢能。

風險提示：經濟數(shù)據(jù)不及預期，海外超預期收緊，歷史經驗不代表未來。

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轉自招商證券股份有限公司 研究員：張夏/張靜靜/王武蕾/劉偉潔/劉麗