電解鋁行業(yè)現(xiàn)狀：2020年以來(lái)行業(yè)格局生變，公司格局生變，行業(yè)先抑后揚(yáng)，二季度以來(lái)盈利持續(xù)改善[圖]

    一、行業(yè)格局生變——冶煉利潤(rùn)份額明顯提升

    簡(jiǎn)單以收入同比增速分位與利潤(rùn)同比增速分位做差值，發(fā)現(xiàn)在工業(yè)金屬冶煉領(lǐng)域，鋁板塊在上下游產(chǎn)業(yè)鏈中話語(yǔ)權(quán)提升最為顯著，其次為鋼鐵、鉛鋅，銅為最弱。其背后反映的正是電解鋁行業(yè)格局已然優(yōu)化：上游氧化鋁供給釋放彈性強(qiáng)于電解鋁，導(dǎo)致電解鋁環(huán)節(jié)利潤(rùn)份額提升最為明顯。

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    二、公司格局生變——量增與降本，貢獻(xiàn)彈性

    周期扁平，鋁企彈性多源于量增而非價(jià)漲。過往周期大開大合，需求游走帶動(dòng)金屬價(jià)格大幅波動(dòng)，進(jìn)而催生股價(jià)彈性。與價(jià)變相比，量增對(duì)業(yè)績(jī)及股價(jià)的助益相形見絀。如今，地產(chǎn)“因城施策”加之基建逆周期調(diào)控，周期波幅顯著削弱，價(jià)變收斂，量增之于業(yè)績(jī)彈性權(quán)重抬升。

    過往需求大開大合，彈性源于價(jià)漲過往國(guó)內(nèi)地產(chǎn)周期起伏波動(dòng)較大階段，鋁需求大開大合，鋁價(jià)波動(dòng)也隨之放大。與之相應(yīng)，相比于量增這種落地周期長(zhǎng)、幅度小的方式而言，鋁企業(yè)績(jī)彈性過往主要取決于價(jià)格上漲。

過往鋁需求大開大合階段，鋁價(jià)波動(dòng)幅度較大（單位：元/噸）

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    如今周期扁平化后，彈性囿于。如今，在“因城施策”對(duì)沖方針下，地產(chǎn)波動(dòng)顯著縮小，疊加行政逆周期調(diào)控，國(guó)內(nèi)大宗品需求周期正趨扁平化，進(jìn)而使得周期品價(jià)格波動(dòng)放緩。在此情況下，鋁企業(yè)績(jī)彈性再難指望鋁價(jià)中樞大幅抬升，相反，量增彈性被迫成為鋁企業(yè)績(jī)彈性強(qiáng)弱的主要區(qū)分。

低庫(kù)存模式下，地產(chǎn)因城施策導(dǎo)致需求扁平化

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地產(chǎn)周期扁平化，鋁等大宗商品價(jià)格波動(dòng)減緩（單位：元/噸）

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    相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的《2020-2026年中國(guó)片式鋁電解電容器行業(yè)市場(chǎng)深度評(píng)估及投資風(fēng)險(xiǎn)研究報(bào)告》

    根據(jù)2018年1月17日發(fā)布的《關(guān)于電解鋁企業(yè)通過兼并重組等方式實(shí)施產(chǎn)能置換有關(guān)事項(xiàng)的通知》規(guī)定，國(guó)內(nèi)禁止新增電解鋁產(chǎn)能指標(biāo)，電解鋁新建項(xiàng)目只能在存量產(chǎn)能指標(biāo)范疇內(nèi)等量或減量置換。意味著，即便已身處行業(yè)當(dāng)中，鋁企增產(chǎn)亦非易事，行業(yè)外進(jìn)入更是概率較小。

電解鋁產(chǎn)能指標(biāo)交易價(jià)格不菲

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主要鋁業(yè)公司電解鋁產(chǎn)能增量情況（單位：萬(wàn)噸/年）

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2019年云鋁股份噸成本費(fèi)用情況（單位：元/噸）

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2019年中國(guó)鋁業(yè)噸成本費(fèi)用情況（單位：元/噸）

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2019年神火股份噸成本費(fèi)用情況（單位：元/噸）

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2019年焦作萬(wàn)方噸成本費(fèi)用情況（單位：元/噸）

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    電費(fèi)支出，一直是電解鋁冶煉過程中最大的成本來(lái)源之一。

在建電解鋁項(xiàng)目綜合用電成本預(yù)估（單位：元/千瓦時(shí)）

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電價(jià)政策利好+擴(kuò)產(chǎn)明顯，云鋁用電成本持續(xù)下降

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電費(fèi)支出接近電解鋁總成本四成

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主要鋁業(yè)公司資金成本趨勢(shì)

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主要鋁業(yè)公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)情況（單位：天）

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    三、2020年以來(lái)電解鋁行業(yè)先抑后揚(yáng)，二季度以來(lái)盈利持續(xù)改善

    1、一季度受疫情影響，供需短暫錯(cuò)配導(dǎo)致行業(yè)普遍虧損

    電解鋁價(jià)格大幅下跌，造成短暫全行業(yè)虧損。一季度，受全球性疫情影響，電解鋁下游需求不足，疊加宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期下行，市場(chǎng)悲觀情緒蔓延，電解鋁價(jià)格持續(xù)下探。供給端方面，由于電解鋁企業(yè)停啟槽成本相對(duì)較高，疫情期間電解鋁企業(yè)普遍連續(xù)生產(chǎn)，過剩的供給進(jìn)一步加大鋁價(jià)下行的壓力。成本端方面，由于氧化鋁和預(yù)焙陽(yáng)極彈性生產(chǎn)相對(duì)容易，在節(jié)后開工率相對(duì)較低的情況下，氧化鋁、預(yù)焙陽(yáng)極短期內(nèi)出現(xiàn)短缺，供需的暫時(shí)性錯(cuò)配造成電解鋁成本明顯上漲。

一季度受疫情影響鋁價(jià)大幅下挫造成短暫全行業(yè)虧損

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    2、二季度行業(yè)減產(chǎn)疊加需求回暖帶動(dòng)電解鋁企業(yè)盈利恢復(fù)

    對(duì)于電解鋁企業(yè)來(lái)說(shuō)，電力成本永遠(yuǎn)是生產(chǎn)成本的重要組成部分?；仡?019年電解鋁的成本構(gòu)成，電力成本占比達(dá)到31.36%，占比僅次于原料氧化鋁的38.78%。近期，受疫情影響，煤炭?jī)r(jià)格不斷下跌，為此愛擇咨詢對(duì)全國(guó)電解鋁企業(yè)用電成本進(jìn)行全樣本調(diào)研。通過調(diào)研數(shù)據(jù)分析得出，當(dāng)前行業(yè)加權(quán)完全電價(jià)約0.295元/度，較去年的0.306元/度有所下降，同比下跌3.59%。對(duì)于電解鋁企業(yè)來(lái)說(shuō)，當(dāng)前綜合電價(jià)低于行業(yè)平均電價(jià)的運(yùn)行產(chǎn)能有1337.5萬(wàn)噸，占到總產(chǎn)能的36.96%；綜合電價(jià)高于行業(yè)平均電價(jià)的運(yùn)行產(chǎn)能有2281萬(wàn)噸，占到總產(chǎn)能的63.04%。

行業(yè)產(chǎn)能及電費(fèi)對(duì)比情況

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    從用電來(lái)源看，行業(yè)使用網(wǎng)電的電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能有882.53萬(wàn)噸，占比24.39%；行業(yè)使用自備電的運(yùn)行產(chǎn)能有2735.97萬(wàn)噸，占比75.61%。

各省份網(wǎng)電及自備電廠占比

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    各省份的用電成本也不盡相同，新疆、陜西、內(nèi)蒙古仍然是行業(yè)電力成本最有優(yōu)勢(shì)的三個(gè)省份，得益于煤炭?jī)r(jià)格相對(duì)低廉；隨著行業(yè)水電鋁的不斷發(fā)展，四川、云南兩省的電價(jià)排名有所上移；遼寧、河南、貴州三省用電成本最高，企業(yè)生產(chǎn)壓力相對(duì)較大。

    供給收縮疊加成本凹陷，電解鋁行業(yè)盈利水平恢復(fù)。進(jìn)入第二季度，供給方面，在原料成本高壓下，部分電解鋁企業(yè)提前檢修；需求和成本方面，隨著國(guó)內(nèi)疫情好轉(zhuǎn)，復(fù)工復(fù)產(chǎn)逐步進(jìn)行，一方面下游需求回暖明顯，鋁錠開始進(jìn)入去庫(kù)進(jìn)程，另一方面氧化鋁產(chǎn)能明顯過剩的局面推動(dòng)氧化鋁價(jià)格回落，電解鋁企業(yè)利潤(rùn)修復(fù)明顯，據(jù)測(cè)算，截至5月22日電解鋁行業(yè)已全行業(yè)重回現(xiàn)金成本線以上。

2019年電解鋁成本拆分

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二季度電解鋁成本顯著凹陷

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5月22日電解鋁行業(yè)現(xiàn)金成本曲線

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    3、氧化鋁持續(xù)過剩，電解鋁成本端壓力較小

    氧化鋁行業(yè)利潤(rùn)轉(zhuǎn)負(fù)，開工率隨之下降。2019年7月起，氧化鋁行業(yè)平均利潤(rùn)轉(zhuǎn)負(fù)，盡管一季度末氧化鋁價(jià)格小幅上行，但需要注意的是氧化鋁提價(jià)是建立在成本上行的基礎(chǔ)上，該階段氧化鋁行業(yè)平均虧損額甚至在不斷擴(kuò)大。在這樣的背景下，部分氧化鋁企業(yè)為了減少虧損停工減產(chǎn)，開工率隨之下降。截至2020年4月，國(guó)內(nèi)氧化鋁總產(chǎn)能8572萬(wàn)噸，實(shí)際在產(chǎn)產(chǎn)能6575萬(wàn)噸，氧化鋁產(chǎn)能明顯過剩。

2019年7月起，國(guó)內(nèi)氧化鋁行業(yè)平均利潤(rùn)轉(zhuǎn)負(fù)

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氧化鋁產(chǎn)能明顯過剩，開工率顯著下行

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    海內(nèi)外氧化鋁價(jià)格趨同，海外氧化鋁弱勢(shì)使國(guó)內(nèi)氧化鋁價(jià)格承壓。近年來(lái)，由于海外氧化鋁價(jià)格相對(duì)較低，國(guó)內(nèi)電解鋁廠對(duì)進(jìn)口氧化鋁需求逐漸提高，特別是海關(guān)總署宣布自2020年1月1日起，氧化鋁2020年最惠國(guó)稅率5%，2020年暫定稅率0，2020年以來(lái)國(guó)內(nèi)進(jìn)口氧化鋁數(shù)量大幅增長(zhǎng)。盡管二季度由于疫情影響氧化鋁運(yùn)輸，但截至4月，中國(guó)進(jìn)口氧化鋁數(shù)量已達(dá)124.76萬(wàn)噸，而2019年全年氧化鋁進(jìn)口量?jī)H為164.53萬(wàn)噸。進(jìn)口氧化鋁的大量涌入國(guó)內(nèi)使得海內(nèi)外氧化鋁價(jià)格趨同趨勢(shì)愈發(fā)明顯，盡管目前國(guó)內(nèi)氧化鋁行業(yè)仍陷入虧損狀態(tài)，成本支撐下挺價(jià)意愿較強(qiáng)，但是在目前海外氧化鋁市場(chǎng)不景氣的背景下，國(guó)內(nèi)氧化鋁難有大幅上行基礎(chǔ)。

進(jìn)口氧化鋁數(shù)量同比大幅增長(zhǎng)（萬(wàn)噸）

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海內(nèi)外氧化鋁價(jià)格同趨勢(shì)下行

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    氧化鋁持續(xù)明顯過剩局面。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020年我國(guó)國(guó)內(nèi)氧化鋁新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)為610萬(wàn)噸，考慮到對(duì)應(yīng)的電解鋁產(chǎn)能，氧化鋁產(chǎn)能明顯過剩。同時(shí)，北礦力瀾預(yù)計(jì)海外氧化鋁新增產(chǎn)能至少將達(dá)415萬(wàn)噸，海外氧化鋁繼續(xù)延續(xù)過剩格局，出口窗口仍將關(guān)閉，從而加劇國(guó)內(nèi)氧化鋁市場(chǎng)過剩局面，使國(guó)內(nèi)氧化鋁市場(chǎng)將進(jìn)一步承壓。在產(chǎn)能明顯過剩的局面下，氧化鋁難以維持高利潤(rùn)，價(jià)格上漲至一定的水平，產(chǎn)量釋放彈性大，氧化鋁價(jià)格將向下回歸。

2020年國(guó)內(nèi)氧化鋁待投項(xiàng)目

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預(yù)計(jì)2020年新增氧化鋁產(chǎn)能達(dá)到550萬(wàn)噸（單位：萬(wàn)噸）

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2020年海外氧化鋁新增產(chǎn)能

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